Norhammar om förväntningarna på fastighetsbolagen 2023

Per den 31 oktober har Avanza Fastighet by Norhammar fallit med knappt 40% sedan fonden lanserades. Men efter de dramatiska kursfallen i september blev utvecklingen svagt positiv i oktober. Då både börsindex och fastighetsaktier, trots fortsatt oro för geopolitik och inflation, hade en positiv utveckling är det förhoppningsvis ett tecken på att kommande dystra tider redan är inprisade i dagens aktiekurser. Aktiemarknaden ligger som bekant alltid före den reala ekonomin och historien visar att de bästa investeringsmöjligheterna uppstår när oron och osäkerheten är som störst.

Vad har påverkat fastighetsbolagen?

Nyheter om inflation och räntor stod fortfarande högt på agendan och USA är som vanligt tongivande. Det publicerades amerikansk KPI för september som uppgick till 8,2%, vilket förväntas leda till nya styrräntehöjningar innan årsskiftet. För att minska risken för en onödigt kraftig konjunkturavmattning har några av centralbankens tjänstemän dock signalerat en önskan att bromsa räntehöjningarna snart. Därmed blev vi påminda om att det finns ett tak för räntehöjningarna, vilket ledde till en positiv utveckling på börserna. Börsutvecklingen hjälptes också av att alla kvartalsrapporter delvis flyttade fokus från makroekonomi till den fundamentala utvecklingen på företagsnivå.

Historiska mönster visar att fastighetsbolagen ofta utvecklas sämre på börsen i början av perioder när inflation och räntor stiger. Så har även skett denna gång. Eftersom bolagens verksamhet fortsätter att utvecklas väl är detta mönster svårt att förklara ur ett fundamentalt perspektiv. Aktiemarknaden tycks alltid ignorera det faktum att fastigheter historiskt sett har visat sig vara ett inflationsskyddat tillgångsslag. Historiken visar också att börsens oro ofta leder till bra köptillfällen.

Hur utvecklas innehaven i Avanza Fastighet by Norhammar?

Efter att ha läst kvartalsrapporterna från hälften av de börsnoterade nordiska fastighetsbolagen så konstaterar vi igen att det är en stor skillnad mellan vad som händer på aktiemarknaden och hur verkligheten ser ut. Bolagen upplever att efterfrågan är fortsatt stark vad gäller både kontor, lager och logistiklokaler. Fabege vittnar om en viss försvagning mot slutet av kvartalet men tror ändå att de kommer kunna hyra ut fler lokaler under slutet av året. Även om hyresintäkterna fortsätter att stiga så har tillväxten i kassaflöden börjat mattas av på grund av stigande räntekostnader. Vi måste dock komma ihåg att de ökade räntekostnaderna kommer med en betydande fördröjning eftersom bolagen i olika omfattning har bundna räntor. Medianbolaget bland de som hittills rapporterat levererade ökade förvaltningsresultat (resultat efter räntekostnader men exkl värdeförändringar) på cirka 5% jämfört med i fjol. Den svagaste delsektorn är hyresbostäder medan lätt industri/logistik utvecklas starkare än genomsnittet. Vad gäller redovisade fastighetsvärden så ser vi att bolag som äger kommersiella fastigheter med KPI-kopplade hyreskontrakt i flertalet fall har rapporterat ungefär oförändrade värden jämfört med föregående kvartal. Vi ser dock att värdena revideras ned för hyresbostäder.

Annons

Om vi tittar på aktiekursutvecklingen för enskilda aktier såg vi en mycket blandad bild under månaden. Några av vinnarna var Catena, Fastpartner, NP3 Fastigheter, Stenhus och Wihlborgs vars aktiekurser steg med 8-21%. Gemensamt för dessa bolag är att refinansieringsrisken är låg genom högavkastande tillgångar, höga räntetäckningsgrader, låga skuldsättningsgrader och/eller lågt beroende av obligationsmarknaden. SBB var också en vinnare med en aktiekurs som steg 25 % till följd av att bolaget utreder möjligheten att dela upp bolaget i två delar, vilket skulle minska bolagets refinansieringsrisk. Bolagen som fokuserar på hyresbostäder fanns på både vinnar- och förlorarsidan. Swedish Logistic Property, som presenterar starka siffror som bolag, fick se sin aktiekurs falla med 12% efter att en av bolagets större ägare sålt hela sina aktier till ett rabatterat pris.

Hur agerar långsiktiga investerare?

Vi noterar att Akelius, som med lysande timing sålde en stor portfölj av hyresbostäder i slutet av 2021, nu är tillbaka på köpsidan. I oktober köpte Akelius cirka 12% av aktierna i Castellum av Rutger Arnhult för cirka 4,6 mdr kr. Aktierna köptes till marknadspris motsvarande ca 56% rabatt jämfört med senast redovisade substansvärde. Folksam gjorde också en uppmärksammad affär när de köpte en kontors-/hotellfastighet på Vasagatan i centrala Stockholm. Priset uppgick till ca 3 mdr kr, motsvarande ca 145 000 kr/kvm. Detta visar att det finns långsiktiga investerare som gärna ökar sina fastighetsinvesteringar i attraktiva lägen även i oroliga tider. Samtidigt noterar vi att liknande exponering via börsbolagen för närvarande är betydligt lägre prissatt. Hufvudstaden handlas implicit för ca 90 000 kr/kvm och Fabeges innerstadsbestånd implicit till ca 70 000 kr/kvm. När börskurserna för fastighetsbolagen nu har fallit mycket uppstår affärsmöjligheter. Troligen analyserar nu stora aktörer som är mindre beroende av lånat kapital de börsnoterade fastighetsbolagen med ökande intresse.

Vad kännetecknar innehaven i Avanza Fastighet by Norhammar?

Vårt fokus på bolag som genererar starka kassaflöden och därmed är mindre beroende av värdeförändringar kvartår. Vi har ytterligare ökat andelen bolag med KPI-justerade hyresintäkter. Den nuvarande portföljen består av stabila bolag som är väl rustade för att klara högre räntor och potentiellt svagare efterfrågan till följd av en sämre konjunktur. Vi investerar gärna i bolag som genom fortsatta investeringar kan skapa bra aktieägarvärde. Exempel på sådana bolag är de nu största innehaven i fonden vilka är Castellum, Catena, Sagax och Wihlborgs. Andra intressanta innehav är de lite mindre och därför delvis underanalyserade bolagen Emilshus, Stenhus och Swedish Logistic Property.

Hur värderas de nordiska fastighetsbolagen nu?

I slutet av oktober var aktiekurserna fortsatt nedpressade av rädsla för stigande räntekostnader och recession. Det genomsnittliga bolaget i sektorn värderas nu med ca 30% rabatt jämfört med redovisat substansvärde[1]. Värderingen är i linje med de nivåer vi upplevde i samband med den stora recessionen 2007-09 som anses vara den värsta finanskrisen sedan depressionen på 1930-talet.

Vad har vi för förväntansbild för resten av 2022 och 2023?

Skillnaderna mellan olika segment kommer vara betydande vad gäller både värde- och kassaflödesutveckling. Som vi tidigare påpekat beror skillnaden på att kommersiella fastigheter oftast har KPI-justerade hyresavtal som ger goda möjligheter till kompensation för stigande inflation. Hyrorna för bostadsfastigheter kan dock på kort sikt sjunka i reala termer eftersom det troligen kommer att bli en utmaning att höja hyrorna i linje med den nuvarande inflationstakten. Beträffande stigande finansieringskostnader kommer den negativa påverkan ske med eftersläpning eftersom räntorna är bundna i varierande grad. Sammantaget förväntar vi oss att medianbolaget i sektorn kommer att växa förvaltningsresultatet per aktie med ca 5% under 2022 och prestera starka kassaflöden även efter det. Vi tolkar de låga värderingarna på börsen som att aktiemarknaden förväntar sig snabbt fallande fastighetsvärden överlag, vilket vi bedömer är långt ifrån självklart. Vi förväntar oss dock att några av bolagen justerar ned sina redovisade marknadsvärden för bostadshyresfastigheter och vi ser en risk för fortsatt fallande värden för bostadsrätter och småhus.

Vi lever uppenbarligen i oroliga tider, både ekonomiskt och geopolitiskt. Nuvarande värderingsnivåer på aktiemarknaden antyder dock att förväntansbilden är låg. Trots signaler om ytterligare styrräntehöjningar steg börserna i oktober medan fastighetsaktier var relativt oförändrade, vilket också tyder på att mycket av osäkerheten och inflationsoron redan är inprisad.

Fondens största innehav just nu:

Med hopp om ett fredligt Europa och stigande börser,

Peter Norhammar.

[1] Bolagets tillgångar minus skulder

Tänk på att det kan svänga! Att spara i fonder, aktier och andra värdepapper har över tid varit ett bra sätt att få pengar att växa, men hur det går i framtiden vet ju ingen. Det kan gå både upp och ner så det är alltså inte säkert att du får tillbaka pengarna du satte in från början. Fastighetsindex har gett högre chans till avkastning de senaste 10 åren (jämfört med OMXS30). Peter Norhammar förvaltade Länsförsäkringar fastighetsfond (2016 – 2020) som överpresterat OMXS30. För information, faktablad, informationsbroschyr samt uträkning för fastighetsindex historiska utveckling se avanza.se/avanzafastighet. Åsikter och slutsatser som framkommer i bloggen är skribentens egna och skall inte ses som investeringsråd och/eller åsikter från Avanza.